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近幾(ji)年，中(zhong)國(guo)(guo)(guo)資(zi)本涌(yong)入美(mei)國(guo)(guo)(guo)市場，尤其是美(mei)國(guo)(guo)(guo)東西兩岸，進行投(tou)資(zi)和并購，以及(ji)建立在(zai)美(mei)國(guo)(guo)(guo)的(de)(de)研發、運營及(ji)商(shang)務中(zhong)心，開拓業務和投(tou)資(zi)的(de)(de)勢頭很猛(meng)。2015年，中(zhong)國(guo)(guo)(guo)在(zai)美(mei)國(guo)(guo)(guo)的(de)(de)收購及(ji)業務擴張達到150億美(mei)元，創下歷史(shi)記(ji)錄(lu)。盡(jin)管2016年最后(hou)的(de)(de)統(tong)計還未(wei)出(chu)爐，但投(tou)資(zi)的(de)(de)力(li)度(du)和頻度(du)也不(bu)比2015年弱(ruo)。
根(gen)據已經(jing)公開披露報道(dao)的數據分析：
2016年涉及并(bing)購(gou)的(de)資金(jin)最(zui)多，有好幾十(shi)億(yi)美元。興辦合(he)資企業的(de)項目也(ye)不少(shao)，其中藥(yao)明康德與(yu)JUNO合(he)資、復星與(yu)Kete藥(yao)業的(de)合(he)資，均(jun)屬(shu)于(yu)大手筆和(he)非常(chang)領先的(de)創新產(chan)品合(he)作開發。跨(kua)(kua)境合(he)作項目數量最(zui)多的(de)類型(xing)還是產(chan)品在中國國內(nei)的(de)獨家代(dai)理和(he)開發，大約占50%。另(ling)外，有幾十(shi)項跨(kua)(kua)境早期項目的(de)股權投資承諾(nuo)或已經投入(ru)資金(jin)若干(gan)億(yi)美元。
跨境投資涉足(zu)的領域很廣，包括(kuo)新(xin)藥研(yan)(yan)發、診斷試劑、醫療設備、疫苗、CRO服務、基因測(ce)序、精準醫療、移動醫療、大數據、醫療服務。其中(zhong)新(xin)藥研(yan)(yan)發方面的合作最多，涉及(ji)資金也多。新(xin)藥授權轉(zhuan)讓與開(kai)發的項目，以(yi)“由(you)外(wai)轉(zhuan)內”為主，而“由(you)內轉(zhuan)外(wai)”也有起(qi)色，轉(zhuan)讓金和首付創(chuang)歷(li)史(shi)新(xin)高(gao)。
本文將重(zhong)點圍(wei)繞跨境(jing)投資、合作(zuo)與并購方面(mian)的一些熱(re)點，總(zong)結趨勢、機遇與挑(tiao)戰。
去年中國(guo)(guo)企(qi)業(ye)和財團(tuan)所做的(de)(de)一系列并(bing)(bing)購(gou)，手筆(bi)很大(da)，如果不算中國(guo)(guo)化(hua)工集團(tuan)450億美(mei)元(yuan)收(shou)購(gou)先升(sheng)達的(de)(de)超(chao)大(da)型并(bing)(bing)購(gou)，光是收(shou)購(gou)歐美(mei)和印度藥廠(chang)的(de)(de)出資金額就有好(hao)幾(ji)億美(mei)元(yuan)甚至十幾(ji)億美(mei)元(yuan)。這在過去是很少見的(de)(de)。
比(bi)如(ru)：人福藥(yao)(yao)業出資(zi)5.5億美元(yuan)(yuan)收(shou)(shou)購(gou)美國Phar-ma及其關聯公司 RE Holdco100%股權。復星(xing)藥(yao)(yao)業收(shou)(shou)購(gou)印度Gland Pharma約86.08%股權，耗資(zi)12.6億美元(yuan)(yuan)。綠葉集(ji)團(tuan) 2.3億歐元(yuan)(yuan)收(shou)(shou)購(gou)歐洲最大的(de)(de)獨立(li)透皮系統(tong)制造(zao)商瑞士Acino公司。另(ling)外還有最近三胞集(ji)團(tuan)出資(zi)8.2億美元(yuan)(yuan)收(shou)(shou)購(gou)Valeant藥(yao)(yao)業旗下的(de)(de)Dendreon Pharmaceuticals（獲得針(zhen)對前列腺癌的(de)(de)免疫(yi)治(zhi)療(liao)藥(yao)(yao)物Provenge的(de)(de)控制權）。
這些案例(li)都很有特色(se)，出資金額不小，都是(shi)(shi)全資收購。收購的(de)目的(de)，既可滿足國(guo)內巨(ju)大(da)(da)的(de)市場(chang)需求，又可建(jian)立海外(wai)的(de)橋頭(tou)堡和渠道，可謂一舉(ju)多得(de)。收購價(jia)普遍偏(pian)高(gao)，或許是(shi)(shi)因為(wei)中(zhong)國(guo)巨(ju)大(da)(da)的(de)市場(chang)空間、資本(ben)市場(chang)的(de)估值和PE更高(gao)，及融資相對容易。
其實(shi)，生物科技的跨境投資在好幾年前就已經(jing)開始，但以(yi)前只是(shi)零(ling)星(xing)案(an)例，現在則是(shi)常態(tai)。
至少(shao)有幾十家投(tou)(tou)資(zi)機(ji)構(gou)在做跨境(jing)投(tou)(tou)資(zi)的項(xiang)目(mu)(mu)與合作(zuo)，上百(bai)家醫藥(yao)企業在境(jing)外有不同程度的關注和(he)(he)參與度。有的購買新藥(yao)中(zhong)國(guo)市(shi)場權利，有的在境(jing)外參與股權投(tou)(tou)資(zi)，甚至控股和(he)(he)兼(jian)并(bing)時有發生。部分上市(shi)公司已經(jing)在北美設(she)立研發機(ji)構(gou)或派駐BD專(zhuan)員，部分投(tou)(tou)資(zi)機(ji)構(gou)也開始在美國(guo)派設(she)常駐人員，以便積極尋(xun)找合適技術(shu)、產(chan)品和(he)(he)項(xiang)目(mu)(mu)。
在(zai)(zai)今年JPM會(hui)議期間，筆者(zhe)接觸很(hen)多家公(gong)司(si)，都(dou)表達非常濃厚(hou)的跨境(jing)投(tou)資與合作興趣。而且多數(shu)已不僅僅停留在(zai)(zai)設(she)想和計(ji)劃(hua)階段，而是已經(jing)實際(ji)參(can)與了美國公(gong)司(si)的項(xiang)目投(tou)資與合作開發，并取得顯著進(jin)展。
與以往(wang)中國醫藥企業和投資機構做跨境投資的(de)項目(mu)有所不同(tong)。過去(qu)往(wang)往(wang)偏重于(yu)相(xiang)對成熟(shu)的(de)項目(mu)，甚(shen)至是已(yi)經上市(shi)或即將上市(shi)的(de)產品(pin)，做商業化(hua)和本(ben)地化(hua)開發。
現在的(de)(de)投(tou)資與合(he)(he)作，多半已經(jing)進(jin)入更加有創(chuang)新和前(qian)瞻性(xing)的(de)(de)早(zao)期項目，甚至(zhi)部分投(tou)資機構和上(shang)市公(gong)司(si)已建(jian)立了很好的(de)(de)合(he)(he)作機制，有的(de)(de)參與早(zao)期項目虛擬公(gong)司(si)的(de)(de)投(tou)資與合(he)(he)作，有的(de)(de)直(zhi)接從(cong)大(da)學買斷某些(xie)特(te)定技(ji)術、IP授權，然后進(jin)行合(he)(he)投(tou)。
這種投資策略和跨境合作(zuo)方式，也許短(duan)期收益不(bu)(bu)明顯，甚(shen)(shen)至(zhi)風(feng)險(xian)更(geng)大，但(dan)如(ru)果能堅(jian)持下來(lai)，并發(fa)揮(hui)雙邊優勢，收益不(bu)(bu)會低(di)，效果甚(shen)(shen)至(zhi)會更(geng)好(hao)。因為生物科技產業的(de)成長動力在于創新(xin)，越(yue)早(zao)期的(de)項(xiang)目，風(feng)險(xian)雖大，但(dan)估(gu)值比較低(di)而合理。選中合適(shi)的(de)時(shi)機合適(shi)的(de)項(xiang)目，并形成批量(liang)和投資組合，勝算(suan)和收益反而更(geng)理想。偏后期的(de)項(xiang)目不(bu)(bu)能說沒有風(feng)險(xian)，但(dan)普遍(bian)價格偏高，甚(shen)(shen)至(zhi)高得離(li)譜，不(bu)(bu)值得做接盤俠。
由(you)于時空(kong)和(he)人力(li)資(zi)本的限制(zhi)，加上文化和(he)商業環境(jing)的差(cha)異，跨境(jing)投資(zi)往往不敢做大筆和(he)控股(gu)性投資(zi)。但這幾年(nian)，中國資(zi)本和(he)上市公司已經不再(zai)按老套路運作（比如只做參(can)股(gu)不參(can)與管(guan)理），而是有更(geng)多的資(zi)金和(he)人力(li)物力(li)投入，控股(gu)甚至全(quan)資(zi)收購。
前述并購(gou)案不(bu)(bu)僅(jin)需(xu)要數億(yi)美元甚至十(shi)幾億(yi)美元的投(tou)資(zi)，而且需(xu)要投(tou)后管理(li)的信(xin)心和(he)經驗。這么大的投(tou)資(zi)，如(ru)果投(tou)后整合(he)不(bu)(bu)到位，或核心員工流失(shi)，或許達不(bu)(bu)到預期(qi)的投(tou)資(zi)效果和(he)收益，甚至有投(tou)資(zi)失(shi)敗(bai)的可能。
這幾年中(zhong)國企(qi)(qi)業和中(zhong)國資本收購(gou)控股(gu)的(de)企(qi)(qi)業，不僅有基因(yin)測(ce)序(xu)、精(jing)準醫(yi)療，還有新藥開發、CRO服務(wu)、平臺技術和醫(yi)療服務(wu)機(ji)構。對某(mou)些前沿創(chuang)新領域，中(zhong)國企(qi)(qi)業和投資人越(yue)來越(yue)擅長撬動資本，甚至不惜利用杠(gang)桿進行(xing)控股(gu)兼(jian)并。
盡管現在還沒有特別成功(gong)的(de)案例(li)，但若干年之后，就(jiu)很(hen)有可(ke)能看到這方面(mian)的(de)資本(ben)奇跡和可(ke)觀收(shou)益(yi)。部分企業成功(gong)IPO是很(hen)有可(ke)能的(de)。若把(ba)產品(pin)和制(zhi)造轉移到中國，也對(dui)產業提(ti)升有戰(zhan)略意(yi)義和價值。
過去，中(zhong)國(guo)藥(yao)企與國(guo)外企業做產品(pin)合(he)作(zuo)開發之所以(yi)(yi)難以(yi)(yi)成交(jiao)或很少涉(she)(she)及(ji)，主要原因是(shi)技術產品(pin)的授權和買賣涉(she)(she)及(ji)風(feng)險(xian)的代價。國(guo)外動輒幾(ji)億甚(shen)至十幾(ji)億美元的合(he)作(zuo)交(jiao)易，對中(zhong)國(guo)藥(yao)企而言基本(ben)是(shi)望塵莫(mo)及(ji)。以(yi)(yi)往合(he)作(zuo)項目(mu)經(jing)常(chang)是(shi)渠道換市場權利，涉(she)(she)及(ji)首(shou)付資金不(bu)多甚(shen)至“零(ling)首(shou)付”，這(zhe)些項目(mu)的檔次和質量自(zi)然也不(bu)高。
現在，拿(na)下中國獨家市(shi)場營銷(xiao)權(quan)已(yi)水漲船高(gao)，也能開出幾億美元的高(gao)價，中國藥企支付幾百萬(wan)(wan)甚至幾上千萬(wan)(wan)美元的首付也屢見不(bu)鮮。
同(tong)樣(yang)原因，中國創(chuang)新研發項目轉讓給國外公司(si)的(de)代(dai)(dai)價也進入億元(yuan)(yuan)(yuan)時代(dai)(dai)。以前只(zhi)有(you)和記黃埔(pu)、百(bai)濟神州的(de)轉讓項目能獲得(de)幾(ji)百(bai)萬(wan)(wan)(wan)或幾(ji)千(qian)萬(wan)(wan)(wan)美(mei)元(yuan)(yuan)(yuan)首付(fu)，現在這(zhe)樣(yang)的(de)案例越來越多(duo)，恒(heng)瑞(rui)、正(zheng)大天晴、方(fang)康生物也有(you)數億美(mei)元(yuan)(yuan)(yuan)的(de)交易，均可拿到幾(ji)千(qian)萬(wan)(wan)(wan)美(mei)元(yuan)(yuan)(yuan)首付(fu)。最牛的(de)是(shi)蘇州信(xin)達(da)與禮來的(de)合(he)作開發，拿到首付(fu)6000萬(wan)(wan)(wan)美(mei)元(yuan)(yuan)(yuan)，里程碑(bei)支(zhi)付(fu)和銷售提成涉及10億美(mei)元(yuan)(yuan)(yuan)以上。這(zhe)才是(shi)真正(zheng)的(de)創(chuang)新研發的(de)代(dai)(dai)價和應有(you)的(de)回報，值(zhi)得(de)祝(zhu)賀(he)和驕(jiao)傲！
最近幾年，跨境生(sheng)物醫(yi)藥(yao)投資(zi)(zi)方面(mian)，中國背(bei)景的資(zi)(zi)本方越(yue)來越(yue)能體現和發揮專業化和國際(ji)化的高(gao)水準(zhun)。在多家中概生(sheng)物醫(yi)藥(yao)股(gu)的回歸中，基本上是中國資(zi)(zi)本占主導，而且(qie)操作越(yue)來越(yue)嫻熟。從(cong)亞(ya)洲藥(yao)業、四環醫(yi)藥(yao)、沈陽(yang)三生(sheng)的私有(you)化到上市再融資(zi)(zi)，都(dou)有(you)中國資(zi)(zi)本的有(you)力支持。
藥明(ming)康(kang)德33億(yi)美元的私(si)有化，主要是以(yi)匯橋資(zi)本為首的投資(zi)機(ji)(ji)構抓住機(ji)(ji)會(hui)果斷下手，四個(ge)月就漂亮(liang)地完成了(le)私(si)有化。以(yi)至國外主流投資(zi)機(ji)(ji)構想(xiang)后期(qi)參與都沒有機(ji)(ji)會(hui)。
這種涉及大資金又有(you)(you)很大操作難(nan)度的私有(you)(you)化(hua)(hua)項目，由中國背景的投資機構(gou)操刀完成，在(zai)過去(qu)是很難(nan)想象的。現在(zai)一切皆(jie)有(you)(you)可(ke)能。只有(you)(you)熟悉國內外資本行情和法律法規的專(zhuan)業化(hua)(hua)團隊才能設計和操刀這類項目。
預計今(jin)年還會有(you)邁瑞和其他幾家少數僅(jin)有(you)的(de)美國上市公司會完成私有(you)化(hua)，同樣也將是中國基金唱主角(jiao)。
最(zui)近調研(yan)和接觸投資(zi)(zi)機構(gou)和上市(shi)公(gong)司高管了解(jie)到，現在中國跨境投資(zi)(zi)生物醫藥的(de)方(fang)式更加多元化。
本來就(jiu)有專(zhuan)(zhuan)業(ye)(ye)團(tuan)隊的VC/PE開始加大(da)力(li)度(du)在海(hai)外(wai)布局，比(bi)如(ru)LAV、OrbMed、ViVO、IDG和啟明(ming)等專(zhuan)(zhuan)業(ye)(ye)VC。啟明(ming)重點投(tou)資(zi)北(bei)美(mei)的美(mei)元基金，吸納(na)了有經(jing)驗的合伙人(ren)負責(ze)北(bei)美(mei)投(tou)資(zi)業(ye)(ye)務。通和資(zi)本最(zui)近也吸納(na)新的合伙人(ren)常駐(zhu)加州，積極(ji)開拓跨境投(tou)資(zi)項目及投(tou)后管理(li)。IDG最(zui)先主導投(tou)資(zi)過海(hai)外(wai)上市公司，開發抗癌新藥，最(zui)近還聯合國(guo)內(nei)財團(tuan)收購IDG美(mei)國(guo)業(ye)(ye)務，未來對美(mei)國(guo)的投(tou)資(zi)力(li)度(du)會(hui)更大(da)。
企業創投(tou)方面以(yi)藥明(ming)康德(de)為代表。其(qi)旗下(xia)毓承資本(ben)這幾年在北(bei)美的投(tou)資非常活躍，已有很(hen)多優秀項目參與(yu)并(bing)有退出(chu)，與(yu)美國(guo)主流VC也(ye)有許多合(he)(he)作，已經(jing)成為美國(guo)生(sheng)物科技VC的知(zhi)名投(tou)資機(ji)構(gou)，也(ye)帶動(dong)了其(qi)CRO業務的拓展(zhan)。藥明(ming)康德(de)的研發(fa)外包服務已經(jing)很(hen)有實力和規模，VC支持的許多虛擬研發(fa)企業都有醫院與(yu)其(qi)合(he)(he)作。
尚(shang)華醫藥旗(qi)下的企(qi)業(ye)創投也在(zai)北(bei)美悄(qiao)悄(qiao)投資了(le)十幾家企(qi)業(ye)。其它(ta)CRO如博濟(ji)醫療、泰格醫藥等(deng)，也分別設立了(le)基(ji)金，參與海外并購和早期項目(mu)投資。
此外(wai)，有多家醫藥(yao)(yao)上市(shi)公司和(he)投資基金(jin)參與海外(wai)創(chuang)投基金(jin)的LP注(zhu)資和(he)項(xiang)目投資，比如建信資本、康弘藥(yao)(yao)業和(he)京新(xin)藥(yao)(yao)業等。
也(ye)有北京和(he)深圳等地(di)的(de)投資機構在美(mei)國設(she)立辦(ban)公(gong)(gong)室，派出(chu)合伙人常駐并(bing)積(ji)極尋(xun)找項目(mu)投資和(he)做投后服(fu)務。廣(guang)發證券旗下直投部(bu)專門(men)設(she)立了與BayCity Capital合作的(de)美(mei)元基金，并(bing)派出(chu)投資經理聯合辦(ban)公(gong)(gong)和(he)投資管理。中科招商出(chu)資4000萬美(mei)元投資美(mei)國Angelist，更深更廣(guang)地(di)布局早期天使和(he)創新創業(ye)企業(ye)。
這些投(tou)資(zi)頻(pin)率(lv)和力度的強(qiang)化，反映出中國(guo)跨境投(tou)資(zi)的興趣(qu)不斷(duan)高漲，投(tou)資(zi)階段(duan)提前，合作更加多元化。這是(shi)很可喜的現象。
如果說(shuo)過去幾年(nian)中國醫藥(yao)企業和投(tou)(tou)資機構跨境投(tou)(tou)資開了(le)個好頭，那么(me)2017～2020年(nian)，這方面(mian)的投(tou)(tou)資會更加活躍和頻(pin)繁，機會也(ye)越來越多。
過(guo)去在與國(guo)外投(tou)(tou)資(zi)(zi)機構和藥企打交道時，中國(guo)資(zi)(zi)本和企業(ye)并被對方放(fang)在眼里(li)。現在很不一樣了(le)，原(yuan)因有四：一是(shi)中國(guo)的(de)市場足夠(gou)大，二是(shi)中國(guo)的(de)CRO非(fei)常發(fa)達(da)，三是(shi)中國(guo)的(de)新藥審批環(huan)境(jing)和程序在改良和加(jia)速(su)，四是(shi)海歸人(ren)才回國(guo)服務(wu)和創業(ye)越(yue)來(lai)越(yue)多。因此，跨境(jing)合作越(yue)來(lai)越(yue)頻繁(fan)，交流更加(jia)順暢。如果(guo)不是(shi)資(zi)(zi)本跨境(jing)的(de)限制和門檻提高，中國(guo)資(zi)(zi)本參與投(tou)(tou)資(zi)(zi)海外項目會更加(jia)積(ji)極和頻繁(fan)，投(tou)(tou)資(zi)(zi)力度也(ye)會加(jia)大。
筆者相信，在未來5～10年內，中(zhong)國(guo)(guo)(guo)本(ben)土創新(xin)研(yan)發(fa)的(de)項目(mu)會(hui)(hui)越來越多地顯(xian)示其臨床研(yan)究的(de)價(jia)值，待價(jia)而沽到(dao)國(guo)(guo)(guo)外尋求合(he)作(zuo)。不僅中(zhong)國(guo)(guo)(guo)資(zi)(zi)本(ben)會(hui)(hui)近水樓臺先得月，也會(hui)(hui)吸引國(guo)(guo)(guo)外主流(liu)投資(zi)(zi)機(ji)構(gou)的(de)興趣。而國(guo)(guo)(guo)外風險投資(zi)(zi)公司或大藥廠，也會(hui)(hui)積極尋找中(zhong)國(guo)(guo)(guo)藥廠和投資(zi)(zi)機(ji)構(gou)聯合(he)開發(fa)早(zao)期研(yan)發(fa)項目(mu)，借力中(zhong)國(guo)(guo)(guo)資(zi)(zi)源(yuan)和資(zi)(zi)本(ben)，可更快殺入中(zhong)國(guo)(guo)(guo)市場。雖然目(mu)前(qian)中(zhong)國(guo)(guo)(guo)資(zi)(zi)本(ben)在海外拿下最頂(ding)級的(de)好項目(mu)、主導性(xing)投資(zi)(zi)的(de)機(ji)會(hui)(hui)并(bing)不多，但如果中(zhong)國(guo)(guo)(guo)投資(zi)(zi)機(ji)構(gou)與海外頂(ding)級投資(zi)(zi)機(ji)構(gou)牽(qian)手合(he)作(zuo)，介入更早(zao)期的(de)項目(mu)，未來這方面的(de)機(ji)會(hui)(hui)將很(hen)大。另外，由于IP+VC+ CRO （或再+Big Pharma）的(de)合(he)作(zuo)模式會(hui)(hui)比較流(liu)行，中(zhong)國(guo)(guo)(guo)投資(zi)(zi)機(ji)構(gou)和藥企是有很(hen)多機(ji)會(hui)(hui)參與掘金的(de)。
跨境投資(zi)合作方興未艾(ai)、熱情高(gao)漲，這(zhe)是好(hao)事，也(ye)有利于(yu)國(guo)內(nei)生物醫藥(yao)的(de)可持續成長(chang)。 但(dan)是，這(zhe)對中國(guo)醫藥(yao)企業的(de)投資(zi)機構而言(yan)畢竟還(huan)是相對較新的(de)業務，付出一些學費摸(mo)索和探路(lu)是必(bi)須的(de)。從(cong)目前所(suo)能看到(dao)的(de)大致(zhi)有以下幾(ji)點問題和潛在風(feng)險。
在最近幾起投(tou)(tou)資(zi)并購(gou)(gou)案的報道中(zhong)，來(lai)(lai)自中(zhong)國(guo)的投(tou)(tou)資(zi)者開價都不低，動(dong)輒幾億美(mei)元(yuan)甚(shen)至十(shi)幾億美(mei)元(yuan)。這些收購(gou)(gou)價普遍高于(yu)市(shi)場行情，也不是國(guo)外藥企或投(tou)(tou)資(zi)人(ren)愿意出的溢價。主要是因為中(zhong)國(guo)元(yuan)素，或資(zi)本(ben)市(shi)場估(gu)值體系和融資(zi)概念不同(tong)所致。這種情況也許是暫(zan)時的，未來(lai)(lai)的收購(gou)(gou)可以(yi)做(zuo)得(de)更(geng)加(jia)到位、更(geng)加(jia)理性。
需要特別強調的(de)是(shi)，中國藥企在洽(qia)談海外(wai)合(he)作和并購時(shi)，并不是(shi)沒有(you)受過(guo)騙或被忽悠過(guo)。有(you)的(de)因為盡(jin)調沒做(zuo)好，明顯買了被大(da)大(da)高估的(de)項目和公司；有(you)的(de)簽約(yue)不久就發(fa)生重大(da)利壞消息（臨床試驗失敗）等。
